von Thorsten Rohde, Mag. iur. (Dublin) und Charlotte Seltenreich
Carve-Out-Transaktionen nehmen als spezifische Form von M&A-Transaktionen in der aktuellen wirtschaftlichen Lage deutlich an Bedeutung zu. Technologischer Wandel, ESG-Anforderungen, geopolitische Konflikte, steigende Energiekosten und anhaltende Friktionen in den Lieferketten zwingen Unternehmen, ihre strategische Ausrichtung und Kerngeschäftsaktivitäten grundlegend zu überdenken. Hinzu kommt ein sich veränderndes Finanzierungsumfeld mit gestiegenen Refinanzierungskosten, das den Druck auf Unternehmen erhöht, ihre Ressourcen effizienter zu nutzen und auf profitable Kernbereiche zu konzentrieren.
Vor diesem Hintergrund bauen Unternehmen verstärkt auf Carve-Outs als strategisches Instrument, um nicht-strategische oder unterperformende Geschäftseinheiten gezielt abzutrennen und zu veräußern. Carve-Out-Transaktionen eröffnen nicht nur die Möglichkeit, Kapital freizusetzen und Strukturen zu optimieren, sondern bieten auch Investoren attraktive Chancen, klar abgegrenzte und skalierbare Einheiten zu erwerben und weiterzuentwickeln.
ROHDE BAIER wird als Transaktionsboutique regelmäßig von Unternehmen und Investoren bei der Umsetzung anspruchsvoller Carve-Out-Transaktionen mandatiert. Unsere Erfahrung zeigt: Der Erfolg von Carve-Out-Projekten hängt entscheidend von einer umfassenden rechtlichen, steuerlichen, finanziellen und operativen Planung ab. Dabei ist eine präzise Analyse der Ausgangssituation, eine durchdachte Strukturierung und ein starkes interdisziplinäres Know-how unverzichtbar, um komplexe Herausforderungen effektiv zu bewältigen.
Dieser Beitrag beleuchtet häufige Stolpersteine und stellt praxisnahe Ansätze vor, die eine erfolgreiche Umsetzung solcher Transaktionen gewährleisten.
I. Definition und Bedeutung
„Carve-Out“ oder „Carve-Out Transaktion“ beschreibt im Rahmen einer Unternehmenstransaktion die Herauslösung eines Unternehmensteils oder Geschäftsbereichs aus einer bestehenden Unternehmensstruktur. Dabei kann es sich entweder um eine rechtlich eigenständige Gesellschaft handeln, die Teil einer Unternehmensgruppe ist und typischerweise zentrale Konzernservices wie IT-Infrastruktur, Personalverwaltung, Buchhaltung, Finanzwesen oder Compliance nutzt, oder um einen nicht rechtlich abgetrennten Geschäftsbereich innerhalb einer Gesellschaft. Herauszulösende Bereiche sind ferner oft eingebunden in gruppenweite Cash-Pool-Systeme und Teil einer steuerlichen Organschaft, was zusätzliche rechtliche und steuerliche Komplexität bei der Trennung mit sich bringt.
Ein Carve-Out kann sowohl im Vorfeld einer geplanten Transaktion erfolgen, um den Unternehmensteil organisatorisch und rechtlich als eigenständige Einheit aufzusetzen und zu veräußern, oder er wird – wie häufig der Fall – als integraler Bestandteil der Transaktion durchgeführt. Ziel ist es in beiden Szenarien, den herausgelösten Bereich so zu strukturieren, dass er unabhängig vom verbleibenden Konzern nach erfolgter Veräußerung „standalone“ funktionsfähig ist.
II. Wesentliche Treiber für Carve-Outs
Ein zentrales Motiv für Carve-Outs ist der Fokus auf profitable Kerngeschäftsbereiche, insbesondere angesichts des Drucks, den die aktuelle wirtschaftliche Lage auf Unternehmen ausübt. Unternehmen sind gezwungen, ihre Geschäftsbereiche kritisch zu analysieren und sich verstärkt auf diejenigen zu konzentrieren, die maßgeblich zur langfristigen Unternehmensstrategie beitragen. Dabei werden nicht-strategische, unrentable oder stark risikoexponierte Einheiten identifiziert, die aus dem Konzernportfolio herausgelöst werden können.
Die Entflechtung solcher Geschäftseinheiten bietet mehrere Vorteile. Zum einen steigern Unternehmen dadurch ihre operative Effizienz, da die Komplexität innerhalb der verbleibenden Strukturen reduziert wird. Zum anderen ermöglicht die Trennung eine klare strategische Ausrichtung auf wachstumsstarke Kernbereiche. Risiken, die von abgetrennten Bereichen ausgehen, können isoliert werden, was die Stabilität des verbleibenden Unternehmens stärkt. Gleichzeitig erhöht ein fokussiertes Kerngeschäft die Flexibilität des Unternehmens und erleichtert eine schnelle Anpassung an Marktveränderungen. Solche klar strukturierten und fokussierten Unternehmen werden von Investoren oft als risikoärmer und wachstumsstärker wahrgenommen, was ihre Attraktivität und Bewertung auf dem Kapitalmarkt steigert.
Darüber hinaus kann die strategische Trennung von Unternehmensbereichen als Hebel für die Transformation des Geschäftsmodells dienen. ROHDE BAIER beschäftigt sich fortlaufend mit Themen rund um Digitalisierung, Künstliche Intelligenz und ESG-Standards (Environmental, Social, Governance). Unternehmen stehen zunehmend unter Druck, den Anforderungen einer digitalen und nachhaltigen Welt gerecht zu werden. Durch einen Carve-Out können Bereiche abgetrennt werden, sodass sich das verbleibende Unternehmen auf seine Modernisierung und Neuausrichtung oder sonstige transformative Prozesse konzentrieren kann.
Nicht zuletzt spielen auch finanzielle Motive eine Rolle. Der Verkauf abgetrennter Einheiten generiert unmittelbaren Kapitalzufluss, der für den Schuldenabbau, Investitionen in zukunftsfähige Geschäftsfelder oder die Ausschüttung an Anteilseigner genutzt werden kann. Gleichzeitig können Unternehmen durch die Trennung ineffiziente oder verlustbringende Bereiche abstoßen und so ihre finanzielle Stabilität langfristig verbessern.
Carve-Outs kombinieren somit strategische, operative und finanzielle Motive und bieten Unternehmen die Möglichkeit, sich in einem zunehmend dynamischen Marktumfeld klarer, effizienter und zukunftsfähiger aufzustellen.
III. Road to Success
Die Durchführung einer Carve-Out-Transaktion oder einer M&A-Transaktion mit Carve-Out-Elementen erfordert eine sorgfältige Planung und ein tiefes Verständnis der Schnittstellen zwischen dem ausgegliederten Bereich und dem verbleibenden Geschäft. Besonders entscheidend ist die klare operative Trennung sowie die Auflösung finanzieller, steuerlicher und organisatorischer Verflechtungen. Eine präzise und gut durchdachte Abspaltung ist unerlässlich, um rechtliche, operative und finanzielle Risiken zu minimieren und gleichzeitig die Grundlage für den langfristigen Erfolg der Transaktion zu schaffen.
- Transaktionsstrukturierung
Die Wahl der richtigen Transaktionsstruktur ist entscheidend für den Erfolg eines Carve-Outs. Unternehmen stehen hierbei vor der Entscheidung zwischen einem Share Deal, einem Asset Deal oder der Nutzung von Umwandlungsmaßnahmen, wobei jede dieser Optionen spezifische Vor- und Nachteile aufweist.
Ein Asset Deal bietet den Vorteil, Vermögenswerte und Verbindlichkeiten gezielt auswählen zu können („Cherry Picking“). Allerdings erfolgt die Übertragung im Wege der Einzelrechtsnachfolge, was bedeutet, dass für die Übertragung von Assets (insb. Verträgen) die Zustimmung des jeweiligen Vertragspartners erforderlich sein kann. Das erhöht die Komplexität des Prozesses und macht ihn zeitintensiver.
Ein Share Deal hingegen erfolgt im Rahmen der Gesamtrechtsnachfolge, was die Transaktion rechtlich einfacher gestaltet, da sämtliche Vermögenswerte, Verbindlichkeiten und Verträge des Zielunternehmens automatisch übergehen. Der Nachteil besteht jedoch darin, dass kein selektiver Erwerb möglich ist und potenziell unerwünschte Verpflichtungen oder Verträge übernommen werden.
Neben diesen strukturellen Überlegungen spielen steuerrechtliche Aspekte typischerweise eine zentrale Rolle bei der Auswahl der geeigneten Transaktionsstruktur. Diese können erheblichen Einfluss auf die Wirtschaftlichkeit des Deals haben und sollten daher frühzeitig analysiert werden.
Letztlich hängt die Wahl der optimalen Struktur davon ab, was rechtlich möglich, verkaufstaktisch sinnvoll und zeitlich realisierbar ist. Eine enge Abstimmung zwischen rechtlicher, steuerlicher und strategischer Beratung ist dabei essenziell, um eine maßgeschneiderte Lösung zu entwickeln.
- Bestandsaufnahme – „What’s in, what’s out?“
Die Bestandsaufnahme ist nach der Transaktionsstrukturierung der erste und entscheidende Schritt eines jeden Carve-Outs. Ziel muss es sein, operative, rechtliche und finanzielle Verflechtungen zwischen dem herauszulösenden Bereich und dem verbleibenden Konzern zu analysieren. Diese Phase bildet die Grundlage für die weitere Planung und Umsetzung.
a) Finanzielle Verflechtungen
Eine wesentliche Vorarbeit, die im Rahmen des Entscheidungsprozesses für einen Carve-Out geleistet werden sollte, ist die Erstellung eines umfassenden Überblicks über die finanzielle Situation des auszugliedernden Geschäftsbereichs. Sofern das Carve-Out Business rechtlich selbstständig ist, existiert in der Regel ein eigenes Zahlenwerk und eine eigenständige Planung. Diese Zahlen können für potenzielle Erwerber noch aufbereitet und normalisiert werden, um eine klare und verlässliche Basis zu schaffen.
Falls keine spezifischen Finanzdaten vorliegen, z.B. weil der Geschäftsbereich nicht rechtlich selbstständig ist, sollten zunächst (pro-forma) Zahlen erstellt werden, die einen Überblick über das Carve-Out Business gewähren. Eine sorgfältige Zusammenarbeit zwischen dem Financial Workstream und weiteren Workstreams ist hier elementar.
b) Operative Verflechtungen
Die operative Integration eines Geschäftsbereichs in die Konzernstruktur ist häufig umfassend. Eine detaillierte Analyse der Abhängigkeiten ist daher unerlässlich, um sicherzustellen, dass der Carve-Out nach dem Vollzug des Verkaufs als „standalone“ Einheit reibungslos funktioniert. Zu den relevanten Verflechtungen gehören typischerweise:
- IT-Systeme: Viele Geschäftsbereiche teilen IT-Infrastrukturen wie ERP-Systeme, Datenbanken oder Cloud-Dienste. Im Rahmen eines Carve-Outs müssen diese Strukturen entweder getrennt oder durch Übergangslösungen (Stichwort: Transitional Services Agreement (TSA)) abgedeckt werden. Oft sind IT-Projekte besonders zeitintensiv, da sie umfassende Migrationen oder den Aufbau neuer Systeme erfordern.
- Shared Services: Funktionen wie Buchhaltung, Controlling, Payroll, Marketing, Legal oder Compliance werden häufig zentral gesteuert. Die Trennung dieser Dienste kann komplex sein und erfordert häufig externe Unterstützung durch spezialisierte Dienstleister.
- Logistik und Lieferketten: Je nach Business stellt auch die Integration in zentrale Logistiksysteme und Lieferketten eine Herausforderung dar. Diese Verflechtungen zu entkoppeln, ohne den laufenden Betrieb zu stören, erfordert präzise Planung.
c) Rechtliche Verflechtungen
Neben operativen Abhängigkeiten sind auch rechtliche Verflechtungen bei einem Carve-Out von zentraler Bedeutung. Dies betrifft beispielsweise Ergebnisabführungsverträge (EAV) (dazu unten mehr) oder die Einbeziehung des Carve-Out in übergeordnete vertragliche Beziehung jedweder Art (z.B. Einbeziehung in Gruppenversicherungspolicen, in gruppenweite Lizenzverträge, etc. oder aber auch wichtige operative Verträge, die im Verlauf separiert werden müssten (sog. Joint contracts).
Die rechtzeitige Identifikation und Bearbeitung dieser Themen ist entscheidend, um rechtliche Risiken zu minimieren und eine reibungslose Umsetzung des Carve-Outs zu gewährleisten.
- Realistische Zielsetzung und Auswertung
Nach der Bestandsaufnahme sollte ein detaillierter Trennungsplan entwickelt werden, der sowohl die operative als auch die rechtliche Entflechtung des herauszulösenden Geschäftsbereichs umfasst.
Sofern der Carve-Out nicht bereits im Vorfeld des Verkaufsprozesses vollständig umgesetzt wird, wird der potenzielle Käufer in der Regel intensiv in die Trennungsplanung eingebunden. Dabei richtet sich die Zielsetzung stark nach den Kapazitäten und Ressourcen des Käufers. Manche Themen lassen sich bis zum Closing vollständig lösen, wie etwa der Abschluss eigenständiger Versicherungspolicen anstelle der Einbindung in bestehende Gruppenpolicen. Andere Aspekte, wie z.B. der Aufbau eigener HR- und Payroll-Funktionen, benötigen hingegen oft deutlich mehr Zeit.
Für eine Übergangsphase sind Transition Service Agreements (TSAs) häufig unverzichtbar. Solche Vereinbarungen regeln, dass die Verkäufergesellschaft für einen definierten Zeitraum weiterhin bestimmte Leistungen erbringt, um einen reibungslosen Übergang zu gewährleisten. Die frühzeitige Identifikation und Planung der erforderlichen TSAs ist essenziell, um operative Risiken zu minimieren und den Geschäftsbetrieb nahtlos fortzuführen.
- Ausgewählte Themen
Folgende Themen spielen im Rahmen von Carve-Out Transaktionen typischerweise eine wesentliche Rolle.
- Vertragsverhältnisse – Bei Gesamtrechtsnachfolge (z. B. im Share Deal) gehen bestehende Verträge grundsätzlich automatisch über. Bei einem Asset Deal hingegen ist die Zustimmung der jeweiligen Vertragspartner erforderlich. Besonders herausfordernd sind gemischt genutzte Verträge (Joint Contracts), da diese bei Carve-Out-Transaktionen aufgeteilt werden müssen, wenn sowohl der Verkäufer als auch der zu veräußernde Unternehmensteil sie weiterhin benötigen.
- Cash Pooling und finanzielle Entflechtung: Die Entflechtung des Carve-Out-Bereichs aus einem zentralen Cash Pooling stellt eine besondere Herausforderung dar. Die Aufhebung bestehender Cash-Pool Verträge, der Umgang mit der sich bis dahin ergebenden Forderung oder Verbindlichkeit sowie die Abbildung relevanter Zahlungsströme zum Closing muss sorgfältig sortiert und vertraglich verarbeitet werden.
- Ergebnisabführungsvertrag (EAV): Der EAV dient vor allem der Errichtung einer steuerlichen Organschaft und muss zur Vermeidung einer rückwirkenden Gefährdung „durchgeführt“ werden. Dafür wird häufig ein Rumpfgeschäftsjahr zum wirtschaftlichen Stichtag gebildet. Die erforderliche Satzungsänderung und deren rechtzeitige Eintragung ins Handelsregister müssen sorgfältig geplant und abgestimmt werden, insbesondere auch in Abstimmung mit dem Finanzamt, um steuerliche Risiken zu vermeiden.
- Mitarbeiter – Eine zentrale Entscheidung während der Separationsplanung betrifft das Schicksal der Mitarbeiter: Betriebsmitarbeiter, die ausschließlich für das Carve-Out-Business tätig sind, gehen auch im Falle des Asset Deals meist automatisch gemäß § 613a BGB oder vergleichbaren Regelungen auf den Käufer über. Andere Mitarbeiter, die nicht nur für das Carve-Out-Business tätig sind, müssen individuell zugeordnet werden. Hier sind individuelle Absprachen gefragt, die die Interessen von Verkäufer und Käufer gleichsam berücksichtigen.
- IP/IT – Der Transfer von zentral verwalteten IP- und IT-Rechten wie Patenten, Marken und Software erfordert klare Regelungen. Diese Rechte müssen entweder übertragen oder lizenziert werden, oft über temporäre Vereinbarungen wie TSAs oder Rücklizenzierungen. IT-Aspekte wie Softwarelizenzen und Datenschutz müssen vertraglich abgesichert werden. Eine enge Zusammenarbeit zwischen juristischen, technischen und geschäftlichen Teams ist entscheidend, um Risiken zu minimieren und einen reibungslosen Übergang zu gewährleisten.
- Versicherungen: Der zu veräußernde Unternehmensteil ist oft über Gruppenpolicen des Verkäufers versichert, muss jedoch nach dem Closing vom Käufer in eigene Policen aufgenommen oder separat versichert werden. Wichtige Unterscheidungen bestehen zwischen „Occurrence Based Policies“ und „Claims Made Policies“; Letztere erfordern häufig einen nachlaufenden Versicherungsschutz (Tail Coverage), um Schäden vor dem Closing abzusichern. Im Kaufvertrag kann die Vorlage von Tail Coverage verpflichtend sein. Zudem sind Kooperationsvereinbarungen für Ansprüche unter Gruppenpolicen nach dem Closing essenziell.
- Bürgschaften und Sicherheiten: Bürgschaften und andere Sicherheiten, die Verbindlichkeiten des veräußerten Bereichs absichern müssen sorgfältig geprüft und angepasst werden, um den Verkäufer haftungsfrei zu stellen. Der Käufer ist meist verpflichtet, bestehende Sicherheiten zu übernehmen oder abzulösen, was oft die Zustimmung der begünstigten Dritten erfordert. Im Kaufvertrag sollten klare Regelungen zur Ablösung oder Übertragung der Sicherheiten sowie zur Einholung von Freigabeerklärungen festgelegt werden.
IV. Fazit
Der Schlüssel zum Erfolg einer Carve-Out-Transaktion liegt in einer strukturierten Planung unter frühzeitiger Festlegung der Prioritäten. Verantwortlichkeiten für die Workstreams müssen klar definiert und konsequent umgesetzt werden. Dieser Plan schafft die Grundlage für ein umfassendes Verständnis der Konzernstruktur und des herauszulösenden Unternehmensbereichs.
Unsere Rolle als Rechtsberater ist dabei oft zentral: Wir fungieren typischerweise als Schnittstelle zwischen den Workstreams und tragen dafür Sorge, dass alle relevanten Informationen an den richtigen Stellen zusammengetragen und letztlich im Vertrag verarbeitet werden. Eine enge Zusammenarbeit zwischen Financial, Tax, Commercial und weiteren Bereichen ist dabei unverzichtbar, um Risiken frühzeitig zu identifizieren und effektiv zu bewältigen.
Die Herauslösung einzelner Unternehmensteile aus der Konzernstruktur ist eine hochkomplexe Aufgabe. Mit präziser Planung, interdisziplinärer Zusammenarbeit und einschlägiger Erfahrung lassen sich die vielfältigen Herausforderungen im Rahmen einer Carve-Out Transaktion gut in den Griff bekommen.